姚洋：我们要大力发展直接金融
亚布力中国企业家论坛研究中心重磅推出专访栏目《对话亚布力》，第一季专访内容与腾讯新闻联合出品，先后采访了北京大学国家发展研究院院长姚洋，华夏新供给经济学研究院院长贾康，世界顶尖科学家协会副秘书长、世界顶尖科学家论坛CEO严旭兵，世界顶尖科学家协会副秘书长、国际联合实验室高级科学家杨展涛，上海交通大学生物医学工程学院教授、博导丁显廷，泡泡玛特董事长兼CEO王宁，洋葱学园CEO杨临风，丁香园创始人、董事长李天天，自嗨锅创始人、总裁，百草味创始人蔡红亮等。我们将在亚布力论坛官方微信公众号、视频号陆续推出，敬请期待......
北京大学国家发展研究院院长姚洋在对话中提出，“我们要大力发展直接金融，这样我们才能够在跟美国的竞争中追赶上它。”
姚洋 北京大学国家发展研究院院长
以下为对话内容精编：
Q：人民币汇率为什么会持续走高？后续的趋势如何？央行会有哪些应对措施？
姚洋：从去年6月份到现在，人民币升值已经接近13%左右，但是仍然没有达到人民币兑美元的最高点，最高点应该是在6.1多。过去半年，人民币升值非常快，我觉得有两方面原因。一方面是美元大放水，美联储发了太多的美元；另一方面是我们的出口形势非常好，外贸盈余增长非常快，特别是对美国的出口增长得非常快。因此，这两个因素叠加起来使得人民币兑美元的汇率在涨。央行接连地释放了一些信号，也采取了一些措施，提高了外币的存款准备金率，就是想让人民币升值不要太快，让币值比较稳定，可以缓慢地升值。
Q：让人民币汇率在均衡的水平上稳定发展。
姚洋：我认为所谓的均衡汇率很难去估算，特别是名义汇率。经济学家可能比较容易预估长期的所谓的实际汇率，但是对于短期的名义汇率，很难预估准确。如果一个人说他可以预估准确的均衡的名义汇率，一定不要信他，因为这是不可能的事情。其实多数情况下，我们只能根据一些趋势做一些比较模糊的预测。比如在未来一段时间，没有人敢说人民币汇率一定会升到6.1，也没有人敢说会贬回到7。因为没有人知道名义汇率在什么位置上，涉及的变量太多了，而且这些变量变得非常快。
但我觉得央行有一个很重要的提示，就是企业要把汇率作为一个中性的事件来对待，不要想着是否可以从中赚一笔。你一旦有了这样的想法，最后很大可能会亏掉。对于企业，特别是那些大型出口企业，必须要做的就是对冲，通过对冲来规避汇率的风险。你要有一个人民币兑美元的心理价位，去市场上做对冲，之后的汇率就跟你无关了。只有这样，企业才会行稳致远。否则，如果你总想着在汇率上投机赚一笔，企业恐怕就会走歪。这是央行传递的一个非常重要的信息。
Q：您觉得接下来央行可能会采取哪些应对措施？
姚洋：央行也是见机行事。如果人民币兑美元的汇率是比较温和地、缓慢地升值，我想央行就不会出台新的政策。前一阵子人民币升值太快了，央行就采取了一些措施。这些措施马上就有效了，使升值的速度慢了下来。
Q：您刚才提到了美元放水的问题，那么美元会不会持续放水？市场上对美元放水会有怎样的反应？
姚洋：我判断，短期里美国货币放水肯定对它自己是有好处的，相当于割了全世界一圈韭菜。但是长期来说，这是一种饮鸩止渴的办法，等于是把美国人手上的货币稀释了，换句话说就是把美国的资产卖给了全世界。比如，中国制造的产品卖给美国人去使用，中国人总要获得些什么。获得什么？获得美国未来的资产。
我觉得美国从布雷顿森林体系瓦解之后，基本上就是在一个长期的下坡路过程中，寅吃卯粮，觉得这样很过瘾。过去，布雷顿森林体系对它是有约束的；后来，尼克松政府实行“新经济政策”，停止履行外国政府或中央银行可用美元向美国兑换黄金的义务，利用美元的霸主地位，割了世界一茬又一茬的韭菜。
当然，我们也不能期待美国一直这么玩下去，直到有一天自己玩崩了。因为美国的金融市场还是很深厚的，美国的经济仍然是世界第一，还是有很多人愿意拿着美元当黄金来用，我们没办法改变这种状况，特别是中国。现在，人民币在国际支付里的占比还很低，低于2%。什么时候人民币可以成为一个主要的国际结算货币、价值储存货币？目前还不知道，这需要具备很多综合性因素才能实现。
Q：2021年4月，PMI连续十四个月位于扩张区间。现在，PPI也在上涨过程当中。这可能会给我国上中下游的产业带来哪些影响？
姚洋：直接使用原材料的企业会承受一定的压力。但我们看到CPI并没有涨起来，原因有两方面：一方面需求没有那么旺盛，另一方面企业的实际开工率不足。虽然国内的需求涨得不快，但是国际的需求涨得非常快。按理说，那些出口企业要承受上游企业涨价的压力，但它通过扩大出口把这部分压力给消化掉了，当然也会有些小型企业承受不了压力。但我们要看到各个国家的发展都有一定之规。最初，中小企业数量普遍性扩大，但发展到一定程度之后，企业的数量下降，行业开始集中，市场开始挑选那些生产率比较高、技术比较雄厚的企业，让它壮大起来，而那些支持不住的企业就死掉了。现在，房地产行业也在做这件事，就是洗牌。洗牌是一个必然的结果，市场不可能一直支撑那么多的企业，全世界都是这样的规律。
这对中小企业来说是一件坏事，但是对整个经济来说，它的影响并没有我们想象的那么大。比如说，当一家企业的创始人要把财富传承给下一代时，如果下一代不愿意接受，这对企业、家族来说是件大事，或许企业就无法延续下去了；但对于全社会来说，就没什么影响了。或许因为企业没人接班、干不下去，资产重新组合，生产效率可能还提高了，反而对社会发展更好了。我们现在整个产业结构调整就是这么一回事，高效的企业市场份额越来越大，低效的企业就会死掉。这就是经济发展的一般规律。
Q：今年一季度，货币供给基本上回归到正常的状态。您认为今年的货币政策、信贷政策会有怎样的变化？
姚洋：我感觉今年的货币政策不会把增速降下来，而且我们也不应该这么做。因为美国在放水，如果我们紧缩了，首先会让人民币升值的压力更大，其次这种不对称会使得资本的流动产生一些分化。比如股市，如果我们紧缩了，我们的利率虽然可能会提高，但是因为股市上没钱，中国的股市可能就上不去；而且还有另外一股力量会把资金推到美国去，因为美国有很多题材可以去玩。
现在全球资本一体化了之后，它的确改变了我们以前关于国际金融的一些看法。比如，以前说利率高了，资本一定流入这个国家；现在却不一定了，因为资本市场不涨了，没那么红火了，吸引不了资金了，资金可能就不会流入这个国家。所以，三大产业可能将支撑未来十几年世界的经济发展。
美国因为资金充裕，就会“炒”出来一些万亿级别的独角兽企业。中国因为比较谨慎，钱不能发那么多，不然股市上会出现泡沫，所以我们的股市就非常平稳。如果你创立了一家独角兽企业，你是选择在中国上市还是美国上市？你的第一选择一定是在美国上市，因为在美国，泡沫能吹得更大。但我想说的是，资本总是会追逐比较好的企业，从历史上也会看到，每一轮技术革命的时候，只要有资本市场，它就会有大的泡沫，这个泡沫最后会破掉，但是最后活下来的企业，就是好企业，比如2000年左右的互联网泡沫。互联网泡沫最后虽然破灭了，但是在这其中产生了中国目前最好的互联网企业，百度、阿里巴巴、腾讯。
很多人或许会问，这些企业有泡沫吗？它们值那么多钱吗？但是市场经济或者说高科技行业，它就奇特在这里，因为它的成功概率太低了。你要想接受市场经济，就得接受一定程度的泡沫，这个是没办法的。
与日本的金融、德国的金融做对比，显然美国的金融更加活跃。美国是全世界高科技的领头羊，日本和德国赶不上它。日本和德国难道不想赶上美国吗？它们想，但有很多原因导致它们做不到。其中一点就是，这两个国家的金融体系不支持最前沿的创新。最前沿的创新就是炒题材，炒了之后大家就去创新。比如像埃隆马斯克，他的火星登月计划现在根本不可能赚钱，可能50年之后大规模移民的时候才能赚钱。但是仍然有那么多人愿意去帮他、给他钱，是因为只有像美国这样的金融市场、股票市场，才能够产生、支撑像埃隆马斯克这样伟大的人物。因为没有这样的股票市场，所以日本、德国就没有这样的人。而中国要跟美国竞争，就必须在金融领域至少做到美国的80%。怎么办？我们就要多做直接金融，特别是股市，因为股权投资的回报率高。
我们总说人性太贪婪，但如果没有贪婪，哪来创新。过去1万多年，我们所有的技术创新都是因为人太懒，追求舒适、避险，才有了今天的技术进步。当然，这并不是说我们可以胡来，但是从本质上讲，中国的直接金融，特别是股权融资发展得太慢、太小。上一轮去杠杆，把直接融资从之前的30%去到了5%。所以前一段时间，刘鹤副总理写文章说我们要大力发展直接金融，我觉得是对的，这样我们才能够在跟美国的竞争中追赶上它。
Q：我们现在如果要大力发展直接金融，可能有哪些步骤或者措施？
姚洋：第一还是要坚持注册制改革，要让我们的几个股票市场有自己的独立性。它们是独立的公司，不是隶属于证监会的。证监会是监管它们，而不是拥有它们。第二，在注册制改革的基础上把“门”打开，同时一定要有退出机制，不行你就退出。第三，法制一定要健全。遇到那些造假的，我认为就应该狠罚，让他不敢再造假，否则股市就会成为圈钱的地方。
我们现在的情况是大门不打开，造假的人也不被惩罚。我们搞股市30年，惩罚过的人寥寥无几，这样的股市不可能有健康的发展。虽然我不是这方面专家，但以上这三点是基础设施，我们还是要把它们做好。
Q：您刚才提到美国可能会全力打造一些万亿级独角兽企业，如果中国企业要去与这些企业竞争，比如平台企业，应该如何去监管？
姚洋：我觉得不是美国要打造几个万亿级的独角兽，而有可能是市场自动冒出来、孵化出来的。在中国，对那些大型的企业，特别是平台企业，该如何去监管？美国在一开始也是让这些企业先发展起来，等企业发展到一定程度，它就开始查了。现在美国还出现了一种新的所谓的监管思路。以前监管企业是不是垄断，看的是企业有没有垄断行为，而要认定垄断行为需要花很长的时间，有可能三五年都结不了案，因为需要听证会，要请专家去研究它是不是有垄断行为，有时候企业会做得很隐蔽，不容易查出来。现在，美国有股思潮，就是只要企业大，就是垄断，我就要分拆你。那么，中国是否也要采用美国这样的监管办法？我觉得我们还是要认真地考虑一下，是不是就用规模来认定垄断。我个人还是倾向于比较保守一些，一定要从垄断行为着手，先要认定企业是否有垄断行为。
为什么这么说？以平台经济为例。平台经济是一个新生事物，它的边际成本几乎为0。在这种情况下，如何去认定它的垄断行为？垄断行为中有一个很重要的判定就是是否有掠夺性定价。掠夺性定价就是指企业为了把对手挤出市场和吓退试图进入市场的潜在对手,而采取降低价格(甚至低于成本)的策略。如果企业有掠夺性定价，那政府就要管你。但现在平台经济的边际成本是0了，定价在什么位置上算是掠夺性定价？这不太好去认定。比如平台“二选一”，只要平台要求商家二选一，那就是垄断。但我们还要看商家为什么会接受二选一，肯定是平台给了商家比竞争对手更优惠的条件，比如少收0.3个百分点佣金费用。那这0.3是否就是掠夺性定价呢？我们至少要找第三方测算一下，然后要由听证会去研究，之后才能认定平台是否有垄断行为。所以，我觉得在平台经济方面，更好的办法是允许更多的平台企业来竞争。
当然，现在也有一些传统金融企业提出意见，因为平台经济对它们造成了冲击。但事实上，那些传统银行受到了多少来自平台企业的挑战？其实很少，反而是平台企业在帮助它们。而且，技术在发展，技术在不断地降低成本，传统金融企业不能固步自封。比如说信用卡，过去银行处于垄断地位，只有银行可以发；但现在无论是安全性、保密性，还是技术方面，平台企业都做得非常好，已经不再是只有银行可以发放了。因此，我们能否想一个办法，让平台企业和传统银行可以联起手来做一些事情。这样才能推动我们整个经济的发展。
另外，互联网金融是中国领先美国的一个重要方面。现在对平台企业的质疑主要集中在互联网金融这一领域。互联网金融是新生事物，如果我们用监管银行的办法去监管它、限制它，把这样一个我们领先美国的领域拉下来了，是否对我们的竞争力有好处？这些都需要我们认真思考。